[转帖]复星的反周期投资之道-推荐

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　　复星要抓住资产价格暴跌的机会，趁低换牌，对冲投资，投资一些弱周期、现金流好、抗跌性强的轻资产

　　我对未来中国经济趋势的基本判断是：短期内形势严峻，中长期看好。

　　短期形势严峻的判断，基于以下两点思考：

　　第一，实现由出口拉动向内需主导的结构性调整，会有一个比较长的断裂期。我们看到政府已经在第一时间采取一系列的措施，加大投资，刺激经济增长，但消费真正大规模启动起来，还需要不断完善的社保体系、充分就业确保国民有持续稳定的收入等一系列条件要素的支撑，所以中国要形成生产—内需—生产的体内良性循环，还需要一段较长的时间。

　　第二，现在市场上流动性吃紧，对经济复苏也是一个不利信号。现在美国人拼命印钱，中国也是4万亿、18万亿地拼命往经济体里注钱。在一段时间以后，一定又是全球通胀，而且是严重通胀。

　　而我们对未来中国中长期发展的信心则源于以下三点思考：

　　第一，这次危机会给我们留下非常大的财富：一是全球范围政治和经济格局会彻底变化，西方会把中国当成平等的伙伴来跟我们交流商量，中国的声音和地位都不一样。二是中国经济会重新洗牌，中国经济结构会发生变化，中国每个行业的排序也会发生变化。从长期来看，大宗原材料价格的急剧下降，对中国这样的消费大国、制造大国，还是有好处的，直接扩大了中国人的消费能力的提升，也直接降低了我们制造业的一些成本，对中国制造业是有利的。

　　第二，中国经济的基本面以及支撑中国发展的核心动力没有改变。工业化、城市化进程仍将持续一个相当长的时期；国内庞大的人口以及收入不断提高而释放出的巨大的消费和投资需求。这也是我们企业发展最强劲和最持久的动力。

　　第三，30年的改革开放，我们的政府已经积累了较为丰富的市场经济的运作、管理经验。这次政府对危机的应对，比我们想像的要好。更重要的是，中国涌现了一批在全球来说都非常有创造力的企业家。勤奋、坚韧、责任、进取、充满创造力的企业家精神正在成为推动整个经济发展和社会进步的重要力量。这样一支商业力量的崛起，是中国经济让我们感到最有信心的地方。现在的政府，主要把刺激经济的层面放在如何用钱上，其实我觉得，如何更好把企业家精神、信心发挥出来，这种恢复可能会更快一些。

　　危机带来的启示与机会

　　这轮危机可以给我们哪些启示呢？

　　第一，经济一定是有周期的。萧条的惟一原因是因为太繁荣，繁荣的惟一原因是因为太萧条。周期性是市场经济的基本特征，就像经济学家熊彼得所说的，周期不像扁桃体，可以割掉；周期就像人的心脏，是整个经济体的核心组成部分。所以我们要学会以平和的心态接受周期，更要学会如何以积极的姿态在周期下生存，与周期共成长。在碰到危机的时候，我们企业家的核心功能就是要通过创新地整合资源，带领企业走出周期性的萧条。而企业家与企业家精神则是带领整个社会走出周期性萧条的核心。熊彼得所说创造性破坏就是这个意思。他不主张政府过多干预经济周期，他说危机严重一点有好处，这是那些有准备、有创造力的企业家进行创造性破坏最好的时候，死掉一批企业，起来的会更强、更好。

　　第二，从发达国家和新兴市场的历史看，每一次大萧条中必然会诞生一批伟大的企业家、投资家。比如：1929年大萧条后的Morgan财团；1973年美国经济危机后的巴菲特；1997年亚洲金融危机后的三星；2000年IT泡沫破灭后的Google、苹果。

　　由此如何来分析这次周期性危机给复星带来的机会呢？

这次危机给全球经济带来了一系列的显著变化：

一是全球资本市场低迷，2008年全球股市损失17万亿美元，其中有我们中国的3万亿元；

二是房地产、石油、煤炭、黄金等大宗商品及其它投资品价格从高位回落，资产大幅缩水；

三是一大批中小企业相继倒闭；四是行业整合加速，行业排序发生明显变化；

五是资金面吃紧，面临通货紧缩；

六是中国政府刺激经济，着力启动内需市场；

七是人民银行开启降息通道，放开并购贷款业务，一个相对低利率的债务融资“窗口期”已经到来。

　　这些变化，对于已经有相当积累、相当规模、相当实力的企业来说，正是一个资产收购兼并、整合重组的大好时机，是一个主动出击、进行反周期操作的大好时机。这是基于以下两点判断：

　　一个从融资来说，经济上升期是资本市场进行股权融资的机会，2007年我们抓住了；经济下行期，利率持续走低，这就是一个债务融资的“窗口期”。

　　一个从投资来说，一方面投资利率低，反过来，投资回报率就会逐步显现出来；另一个方面，很容易选到好的“种子”，而且市场“抄底”的成本会很低。泡沫退去，很多上市公司的股价跌破了净资产，相比经济繁荣时期的收购成本几乎有天壤之别。比如我们最近投资的分众，最高的时候市值是80亿美金，最低的时候是8亿美金，我们是在8亿到十几亿美金之间的价格投资的分众。

因此，在这样一个难得的时机，复星未来的发展策略就是：

一、协助、支持已有产业参与行业的整合，通过兼并收购，迅速做大做强；

二、趁低换牌，对冲投资，优化我们的资产配置，尤其要加大对海外资产的投资，提升我们的整体抗风险能力。我们董事会的基本判断是，现在国内企业在香港、美国上市的企业，价值是严重被低估的，包括债券。所以通过去海外买中国企业，相对来说是一个很好的投资时机。我们要抓住这个机会。

　　有两点我在这里顺便强调一下。

　　第一个，我跟王石一直有一个争论，就是综合类跟非综合类哪个更好的问题。前两天在海南碰到他，他讲了比较中肯的一句话。他说，在极度危机的情况下，综合类企业的抗风险能力还是比做单个产业强一点。

　　第二个，机会总是给有准备的人的。其实当整个经济很不好的时候，并不是说很多人投资的价值没有看到，而是说当他看到的时候，没有能力投资。为什么我们非常强调要有一个对接优质资本的能力呢？因为当机会来的时候，如果你没有钱，你就只能干瞪眼。这次危机里巴菲特账上有1000亿美金现金，李嘉诚有1000亿人民币的现金，复星有100多亿人民币的现金，这两个级别基本反映了我们企业发展的差距所在。这正是我们努力的方向。

　　我们随时要关注两点，一是要抓住行业周期带来的利润；另一个，你在同样的周期情况下，不好的时候，你是不是能比别人好一点，好的时候，你要比别人更好。这是我们始终要关心的两个问题。以前参加房地产行业会议，无论是在房地产行业开会还是在复地开会，我一直提醒大家，到底多少钱是因为涨价涨来的，有多少钱是因为我们的操作系统、我们的创新力特别强带来的？复星的发展，一定要同时注重这两块，一定要把这两个都做强了，我们才可能很好地发展。

复星要适当提升轻资产

　　复星一直秉持价值投资的理念。价值投资说说容易，做起来很难。它包含以下三个方面的内涵：

　　一、扎根中国，分享中国成长，抓住中国经济发展中不断呈现的产业机会；

　　二、反周期操作，抓住中国经济乃至世界经济周期中不断涌现的产业机会；

　　三、核心是价值投资，就是能带来持续增长的价值回报，而非偶得性利润。

　　这里我强调一下反周期操作的问题。因为现在正好是在周期里面，我们的投资现在就直接面临这个问题。我谈四点原则：

　　一、我们不能踏错周期。现在大家都在说“抄底”，但是事实上，真正的那个底在哪里，谁都无法预料。但是我们不能因为自己不知道底在哪里，就安于无所作为。我们不能知道最低点在哪里，但要知道相对低点在哪里；不能知道最高点在哪里，但要知道相对高点在哪里。我们必须具备这个理性思维能力。我们要买在相对低点，卖在相对高点。

　　二、要克服人性的弱点。我向来认为是这样，在大家都觉得很困难、都表现得“懦弱”的时候，我们要勇敢一点，我们要发展得更好，我们不但要过好这个“冬天”，还要准备好“网”，还要捕鱼。

　　三、坚持价值投资。具体说来，这个时期做投资，判断投资对象是否有价值，有两个最基本的指标：

　　1。上市公司看PB，非上市公司看它的产业重置成本。如果金融资本对于产业的定价低于产业本身的重置成本的时候，投资价值就体现出来了。简单地说，就是如果上市公司股价跌破净资产，也就是金融资本对产业的估值比项目本身的重置成本还低的时候，那它的投资价值就已经显现。

　　2。看它的行业竞争力。如果今天这个时候，同行都趴下了，它还在赚钱，那就值得投资。证明是一颗好的“种子”。

　　四、勘透风险：一是价格和购买节奏的把握；二是看清PB里面的账面净资产可靠吗？三是算清PE里面的利润可持续吗？四是弄清楚投资后它的现金流还能保障生存和发展所需吗？

　　要想清楚最坏能输到哪份上的勇敢才算真正的无畏，无知者的无畏是愚昧。

　　复星集团与下属产业公司的动态关系上，我讲两点：

　　第一点，我们已投资的行业和领域，包括医药、房地产、钢铁、零售、矿业、金融服务在内的主营业务板块，都是受益于中国经济高速增长的行业，符合我们的投资战略，只要中国动力仍在，全行业的退出近期不会发生。

　　第二点，一路上我们都会做一些阶段性、局部性的调整。某些经营效益不好、竞争力不强的，我们要淘汰，要做一些对冲和调整，提升我们的整体抗风险能力。这个问题我很难在这里非常具体的展开。就投资来说，一个价值创造最好的方式，就是对冲。也就是说你能够买进便宜的，卖到贵的。比如房地产，虽然房地产价格在下来，但如果以低的房地产价格卖掉，能买到更低价的土地的话，其实无所谓，你的整体价值还是在上升的。所谓对冲，对我们做投资的来说，是非常非常重要的。为什么很多公司有那么大的风险，因为它就是单边赌，就是只赌一个方向，比如赌石油价格上升，它就认为它会一路上去，没想到石油价格会跌那么多，这种单向的赌博在投资里是最忌讳的。最好的投资，应该是对冲风险、创造价值。

　　复星要抓住本轮危机调整带来的各种机会，加大对资源类、金融类、消费类等行业的投资，适当提升轻资产在整个资产中的比重，实现资产的优化配置。

　　1。我们看好未来的中国内需市场，看好与内需相关行业的发展。要抓住本轮政府启动内需的机会，加大对资源类、消费类以及与中低端消费相关行业的投资，包括有品牌的消费品、商业连锁、金融服务等行业。

　　2。抓住资产价格暴跌的机会，趁低换牌，对冲投资，实现资产的优化配置，适当提升轻资产在整个资产中的比重。我们要投资一些弱周期、现金流好、抗跌性强的轻资产，比如新媒体产业、动漫娱乐业等等，增强我们的抗风险能力。

　　我们的历史资源配置都是一点点积累过来的。通过这一轮的趁低换牌，要达到一个什么结果呢？要让我们的资产既要有成长性好的，又要有稳定性；既要有资金密集型的，也要有轻资产的；既要有高利润率的，也要有高现金流的。

　　3。要抓住本轮上市公司股价暴跌的机会，加大对已上市公司，尤其是海外上市公司的投资。

　　(本文由本刊摘编自郭广昌在2009年复星集团年度工作大会上的讲话)