从总账到总监的成长之路33：无风险套利的产品怎么会通不过的？

钱自严

工作坊的最后一天。下午，是Financial Initiatives，讨论提升财务效益与管理的各种建设性意见。

Bob介绍了他与当地的中国银行共同开发的一项全新产品，T/T Financing，融资汇款。

这是一个零风险套利产品。

整个交易有点复杂，所以在演示中Bob用了动画展示模式。虚线上面的常规模式演示了QSZ支付境外供应商货款最平常的T/T汇款方式，用账上的资金向银行提交支付申请，然后银行划款出去就行了，但这样没有收益。

如果用融资汇款做，就可以凭空产生一笔收益，而且是零风险的。

假设即期，今天5月3日1美元兑换6.493元人民币，在5月3日这一天得到的银行6个月远期购汇报价是6.414，即11月3日以6.414元人民币买1美元的交割价。

假设5月3日要支付100m的美金，用“融资汇款”是这样操作的：

1a、将手头原先准备付款的100m美金按即期汇率转换成649.3m元人民币

1b、将这649.3m存一个6个月的存款，年化利息3.05%

1c、用这笔人民币存款质押，贷6个月的美金100m，利息Libor+400点=4.43%，即11月3日连本带息会还银行$102.22m

1d、买一份6个月远期购汇合同，将11月3日的购汇价格锁定在6.414

1e、用借来的100m美元提交付款申请，付给境外供应商

以上是5月3日完成的操作。

到了6个月之后的11月3日，进入如下操作：

2a、取出人民币连本带利659.2m【649.3 +（1+3.05%/2）】

2b、交割远期购汇合同，按合同约定的汇率6.414付人民币655.57m【$102.22 × 6.414】

2c、将购得的102.22m连本带息还银行，勾销5月3日的美金借款

经过以上一系列的操作之后，收入与成本如下：

汇率差收益 = $100m ×（6.493-6.414）=￥7.94m

利息差损失 = $100m × 6.493 × 3.05%/2 -$100m × 6.414 × 4.43%/2 = ￥4.31m

整体净收益 = ￥7.94 - ￥4.31 = ￥3.63m

收益率 = 3.63/6.493/100 = 0.56%，千分之5.6

Tim听明白了，这是一个利差与汇率间的套利产品，可以通过远期合同的方式锁定风险，实现无风险套利。但有一个问题，Tim不明白，就问了Bob：这么好的事情，以前为什么不做？

Bob：做这个产品得有两个条件：第一，要有真实的贸易背景。这个没问题，我们QSZ每月要支付上亿的晶圆货款给QAG。第二，远期与即期的汇率要有足够的价差。现在国内外市场都一致认为人民币高估了，远期兑美元会有较大幅度的贬值可能，所以远期合同上反映出较大的汇率差。我们应当抓住这个市场窗口，每做一笔赚0.56%，以我们一年支付20亿美元的体量算，一年能挣1千多万美元。

这时，全球Accounting（财会）部门的头Edward发表了他的意见：这个产品有一个技术问题，在财务记账上我们有二个麻烦。第一是账上同时出现一笔大额存款与大额借款，而存款是以Restricted Cash（限制性现金）来体现的，这样我们的财务比率会很难看。第二，更麻烦的是这会构成Hedge Accounting（套期保值会计）。你现在演示给大家看的是Economic Profit，经济利润。没错，我不想贬低这个产品的价值，确实，这是真金白银的利润。但这未必是Accounting Profit，会计利润可能会很不一样。我们要在每个期末做Mark to market 的市场汇率对比，来计算潜在的利益与损失。假如是一笔跨年度的交易，是在11月3日做的，第二年5月交割的，那整体3.63m的收益，可能会在12月底的报表上出现1m的亏损，而到5月呈现4.63m的收益。虽然整体上看是一致的，但落到某个期间，财务上有可能是亏的。我们的CEO未必会喜欢这样的东西，因为投资者特别讨厌管理层用复杂的财务概念解释经营亏损。

听到这里，Tim赞同地点了点头。

这时，负责全球司库的Greg发话了：我的手下Alex跟我说起过这个产品，从FT（司库）的角度看，我是认可它的专业价值的。但刚才Edward提醒了我另一个问题，因为这个借款的出现，这与花旗银行的全球贷款协议上的排外条款就有冲突了。

大家发完言，Tim起身做了总结：非常感谢Bob的探索。我们今天这个Initiative环节，讲的就是探索与尝试。这确实给了我们一些创造收益的空间，而且一年上千万美元的收益不是一个小数。但是，在账务，特别是司库与现行银行协议的条款上，这个产品听上去有着难以克服的障碍。所以，这个产品暂时先放一放。

Tim说到这里，转过脸来对大家说道：不过，QSZ的这种探索精神还是值得肯定的。我希望大家勇于探索，并且在探索的过程中多与集团职能部门讨论一下可行性，在分公司的局部看来有利可图的交易，站在集团整体来评价，可能会弊大于利。当然，话又说回来，这正是我们每年召开一次这样的全球会议的作用之所在，你看，经过这么一讨论……

Bob对Tim后面的话一点都不感兴趣，不管官有多大，每个人都在证明其行为的合理性。Bob觉得很失败，与银行精心开发的产品就这样不了了之了，看着明显的收益而不去挣，太可惜了。

这个讨论，让Bob想到了上市公司的种种羁绊。要是和私人老板提议就简单多了：做，有钱就赚。

回来的飞机上，Bob拿出了他的PPT，看了又看，并用笔做了一些修改。直到餐车推过来时，Bob才很不情愿地收了起来，放回了包里。

王丽在一旁目睹这一切，便开始猜想：这Bob会不会继续探索下去呢？

凭海临风2013

很有启发的意义用在其他方面！感谢分享！