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二十四】
股票发行文件的编制准则
总的来说，文件的编制必须做到尽可能全面、透明，能够体现公开、公平、公正的原则，因此。诚实公正
是发行文件制作的唯一准则。就是说，发行文件的制作不能有任何丝毫的虚假陈述。为此，发行有关当事
人将依法承担法律责任。诚实就是实事求是地、客观地陈述发行人必须依法在文件中载明的一切事实，不
允许有误导和遗漏；公正就是要保证文件所载信息对发行参与各方是透明的、一致的，且不致引起误解和
歧义。贯彻诚实公正准则的唯一途径就是依据法律法规编制文件。在我国还必须遵守有关的特别政策规定
。
1．法律法规规定
任何国家的股票发行，都必须依法进行。一般而言，法律法规对发行当事人及参与各方的权利、义务、职
责都作了明文规定，这些规定主要有以下几个方面：
（1）依法陈述主体的资格条件
参与主体包括发行主体、承销主体和投资主体，陈述主体的资格条件是规范发行过程的起点。主体资格限
定有利于明确发行过程的责任、权利和义务，有利于对市场参与主体的监管。如我国的《股票发行与交易
管理暂行条例》规定：“股票发行人必须是具有股票发行资格的股份有限公司”，第二十条规定：“公开
发行的股票应当由证券经营机构承销”，第二十二条规定：“拟公开发行股票的面值总额超过人民市三千
万元或者预期销售总金额超过人民币五千万元的，应当由承销团承销。承销团由两个以上承销机构组成。
”根据上述的有关法律法规规定，在制作文件时，就必须客观地介绍发行参与主体的资格条件。
（2）依法陈述股票发行遵循的原则以及附生的权利和要求
我国《公司法》第一百三十条规定：“股份的发行，实行公开、公平、公正的原则，必须同股同权，同股
同利。同次发行的股票，每股的发行条件和价格应当相同。任何单位或者个人所认购的股份，每股应当支
付相同价额。”第一百三十二条规定：“股票应当载明下列主要事项：（一）公司名称；（二）公司登记
成立的日期；（三）股票种类、票面金额及代表的股份数；（四）股票的编号。”
（3）发布合法的价格信息
价格是股票发行过程中最敏感和直接涉及各方面利益的重要因素。法律法规对价格的制定既有一般的规定
也有特殊规定，这就要求编制文件时，依法编制价格信息。如我国《公司法》第一百三十一条规定：“股
禀发行价格可以按票面金额，也可以超过票面金额，但不得低于票面金额。“另外，发行价格还有行业标
准。除了上述一般性规定外，还有特殊的规定，如在1996~ 1997年发行 A股时，规定股票发行价格的发行
市盈率为15～18倍。
（4）按要求编制各种文件
一般而言，法律对股票发行所要求的文件及需要载明的内容都有规定，对各种文件需要报批的程序也有规
定，对发行当事人之间的权利、义务、责任，一般也都有详细的规定。如我国1993年4月22日国务院第112
号令发布的《股票发行与交易管理暂行条例》第二十条，对承销协议作了如下规定：“承销协议应当载明
下列事项：（一）当事人的名称、住所及法定代表人的姓名；（二）承销方式；（三）承销股票的种类、
数量、金额和发行价格；（四）承销起止日期；（五）承销付款的日期及方式；（六）承销费用的计算、
支付方式和日期；（七）违约责任；（八）其他需要约定的事项。”
（5）真实地介绍发行人的经营状况和发展前景
发行人的经营状况和发展前景是投资人作出是否购买股票的抉择依据，也是与发行人的筹资收入和承销人
的佣金收入息息相关的，因为发行价格必须据此而制定。在这方面，也容易引致参与各方由于利益关系而
形成串谋、幕后交易等不法行为，引致虚假信息的产生等违法违规行为，这是实践中经常碰到的。为了做
到公允、公正，做到合法、合理，做到对投资公众负责，在编制文件时，各个中介机构就必须互相协同，
尽可能进行全面的尽职调查，使之做到不遗忘任何一个有利的因素，也不忽略任何一个可能招致误导的因
素，这才是一种对各方都负责任的态度。
（6）客观地评价发行人的各项风险
股票投资是一种风险投资，发行人的经营面临着许多不可确定的因素的影响。这对于发行人而言，是股票
发行的不利因素。对承销人而言，也是如此，尽管两者承担风险的形式不同。对于风险陈述，要做到既不
夸大又不遗漏，实事求是地、恰如其分地做出公正、公平的估测，是比较难的。这是因为引致风险的因素
本身就是不确定的。因此，为了做到客观地评价发行人的风险因素，必须进行详细深入的研究，全面细致
地分析各种可能招致风险的因素并尽可能恰如其分地测评其影响程度，使投资者一看就了如指掌，胸中有
数。
（7）依法陈述会计事实
会计报表等各种财务工具，以及依此而衍生出来的各种财务指标，都是直接决定发行人筹资收入和股票发
行成功的关键因素。特别是我国国有企业改制为股份公司的，因为在其转变为发行人时必须进行资产等方
面的重组，因而为会计报表的编制调整提供了较大弹性空间。尽管在实践操作上，会计报表的调整一般按
有利于发行人的原则进行处理，但这种处置不能有悖于会计报表编制的基本法律要求。特别是在我国实行
额度控制的情况下，许多国有企业为了获得股票发行的资格，不惜在会计报表上做文章，如不按资产与负
债对等的原则、利润与生产对等的原则编制资产负债表、损益表等行为，采取债务转移，利润集中等方式
，编制与发行人的实际经营状况不对称的会计报表，有的还在一些会计科目上做文章。这些做法虽然在一
时帮助发行人达到了发行股票筹资的目标，但其必然会承担更大的法律风险，迟早会遭到严厉的惩罚。
（8）理顺产权与关联方的关系
这要求对产权归属和关联方的各种关系作出明晰的界定，切忌含糊其辞，模棱两可，似是而非的做法，由
于我国股票发行主体一般是重组后才发行股票的，因而其在产权归属、关联方交易等方面极易出现问题，
不但对随后的股票发行产生不利影响，而且还会产生严重的后遗症。我国股份制试点几年来，国有企业改
组不改制，换汤不换药，新瓶装旧酒等许多不可能真正把国有企业改造为市场自主经营主体，不能彻底理
顺政企关系的根源就在于此，因此，在编制有关文件时，必须根据事实，作出实事求是的陈述。
（9）依法设计股权结构
股权结构关系发行人的控制权，因而总是一个极敏感的问题。在我国，股权结构设计还关系到筹资比例、
发行人后续运行等一系列问题。在这一点上，容易产生问题的是国有资产的折股。单就这个问题本身而言
，因国家对折股比例有明文规定，本不应产生问题，但事实上，由于受发行额度的限制，变相缩股等行为
时有发生。就这些行为本身而言，其效果难以直接评价，但从整个市场的运行及监管的要求看，这一方面
是违法问题，另一方面又是诱致市场运行秩序混乱的问题，而且会招致各有关主管部门的惩罚。因而必须
在制作文件时予以合理的规避。
（10）实事求是地估测投资风险
投资是有风险的，但投资也是有收益的，这就必须对收益与风险进行比较。股票发行的目的是把股票推向
市场，股票发行的成功取决于投资公众对该股票的认同值；投资公众能否认同，又取决于价格与盈利比。
特别是投资公众对股票未来的收益估计。股票的未来收益又取决于股票投资的风险大小。尽管高风险高收
益是股票投资的一般收益与风险对称原理，但对具体的股票而言，投资公众总是希望在既定收益条件下风
险最小，或者在既定风险条件下收益最大。相对收益而言，对风险的估测更难。考虑到风险是制约股票发
行成功与否的关键因素，因而极容易在推介材料的编制中，对风险估值倾向于偏低。因而往往背离法律法
规对文件编制的规范，而且也容易引起误导。这是在编制发行文件时，必须予以努力克服的一种极易发生
的倾向。
2．特殊政策要求
编制股票发行文件，除了一般地应以法律法规为准绳外，还应参考特定时期的特定政策要求。这些特殊的
政策与要求，有的是法律法规中没有的，有的是进一步具体化，但一般不会与相关法律法规产生矛盾和冲
突。我国的股票市场还是一个新兴的股票市场，法律法规还不健全，市场秩序还不稳定，各种市场力量的
作用会在不同的方向引致市场异常波动。国家有关市场的主管部门，为了使市场保持规范运作，常常会根
据市场的变化。颁发一些新的特殊政策要求。这就要求在制作文件时，彻底吃透这些政策的要求和精神，
如中国证券监督管理委员会根据股票发行市场不正当竞争、企业选择标准不严、定价偏高、募股资金用于
交易市场炒股等现象，于1996年12月26日发布了《关于股票发行工作若干规定的通知》。在该通知中，对
企业选择标准，募集资金投向，资产评估，盈利预测，发行定价，职工股上市，发行费用，上市辅导等问
题，都作了详细的规定。如在该通知第一条中明确规定，要重点支持农业、能源、交通、通讯、重要原材
料等基础产业和高新技术产业，从而控制一般加工工业及商业流通性企业，金融、房地产行业暂不考虑等
。如1996年5月3日中国证券监督管理委员会根据《国务院关于股份有限公司境内上市外资股的规定》又发
布了该规定的《实施细则》。所以，在编制发行文件时，对各个环节，各个方面的一般规定和具体规定，
都必须仔细核对，考虑周全。谨防挂一漏万，导致前功尽弃。
总之，编制文件是一件法律性、政策性极强的工作，也是一项具体而复杂的工作。初看起来，股票发行是
一件程序性的规范化工作，其实不然，一不小心，就可能导致重大错漏，有时甚至导致巨大的直接经济损
失。因此，编制文件时，依照法律法规一一核准是必不可少的工作。另外，必须时刻牢记的一点是，在编
制文件时，诚实公正是必须不折不扣地贯彻的根本准则，任何主观、感情的色彩，都有可能偏离这一准则
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